中國電力百億收購“風光”資產，戰略落地邁出堅實一步

　　超過百億元收購清潔能源資產，為港股于2023年最大手筆的收購案例之一，中國電力(02380)在轉型路上加速領跑同行，成為行業“聚光燈”下的明星標的。

　　智通財經APP了解到，近日中國電力發布公告，稱公司擬合計以88.11億元向國家電投收購北京公司55.15%的股權及福建公司、黑龍江公司及山西公司100%的股權，以及擬以19.74億元向國家電投廣東及中國電能收購揭陽公司100%的股權。收購事項涉及標的總裝機容量約9.3吉瓦，其中7.5吉瓦已運營，另有1.74吉瓦在建。

　　此次收購合計代價為107.85億元，足以確立中國電力作為國家電投清潔能源旗艦上市附屬公司的定位，未來或有繼續注入優質資產的可能性。

　　不過在業績為王的港股市場，投資者最為關心的是此次收購對中國電力業績帶來的影響力，以及對未來成長、盈利及估值是否帶來驅動?

　　“風光”加速擴張，確立核心地位

　　智通財經APP了解到，中國電力此次收購標的包括國家電投旗下的北京公司、福建公司、黑龍江公司、山西公司以及揭陽公司，前四家為股權I收購，標的估值135.53億元，其中北京公司比重較大，估值達105.72億元，占比78%;揭陽公司為股權II收購，標的估值為19.74億元。

　　上訴五家標的凈資產分別為131.02億元、17.74億元、16.54億元、10.85億元以及18.11億元，合計凈資產194.26億元，稅后凈利潤分別為7.71億元、0.49億元、0.46億元、0.21億元及2.92億元，合計稅后凈利潤11.8億元。標的整體凈資產收益率(ROE)為6.07%，其中北京公司和揭陽ROE分別為5.9%及16.12%。

　　參照港股電力板塊，整體收購估值不高，標的也很優質，其中北京公司和揭陽公司盈利質量較好，稅后利潤占比高。需要注意的是，黑龍江公司潛力大，從裝機容量看，北京公司為4.53吉瓦，黑龍江公司為1.65吉瓦，按照北京公司每吉瓦產生的利潤計，黑龍江應為2.81億元。收購落地后，預計該公司加快整合優化效率，提升黑龍江公司的盈利能力。

　　實際上，五家標的為風電及光伏資產，涉及位于中國21個省份，主要分布在山西、內蒙古、黑龍江、寧夏、山東及新彊等區域。而中國電力2022年財報顯示，(包括直轄市)風電場覆蓋17個省份，光伏電站覆蓋25個省份，此次收購將大幅加強該公司在各個區域電力市場和上下游產業鏈的影響力。

　　據了解，中國電力是國家電投清潔能源旗艦上市標的，一直都是港股市場上能源轉型的標桿。該公司火力發電業務占比逐年下降，但目前仍占最大比重，2022年火電、水電、風電、光伏及儲能收入貢獻分別為65.42%、10.72%、11.98%、9.82%以及2.05%。水電、風電及光伏收入占比超過30%，且貢獻核心利潤。預計本次收購交易后，中國電力清潔能源收入占比將大幅提升，有望在2023年突破50%。

　　此次收購符合中國電力轉型戰略，截止2022年末，其清潔能源裝機量為20.52吉瓦，占比總裝機量64.9%，其中風電和光伏合計為14.4吉瓦，占比45.57%。此次收購增加風電及光伏合計9.27吉瓦，將使中國電力清潔能源裝機容量快速提升約50%。

　　而風電和光伏利潤率較高，2022年年度利潤率分別為32.65%及23.86%，但受火電業務拖累，整體利潤率為6.15%。在過去兩年里，該公司收購及在建擴張基本沿著風電及光伏業務線，后續國家電投仍有注入清潔資產預期，而隨著利潤率較高的風電及光伏業務收入比重提升，將帶動整體利潤率及股東回報率的提升。

　　收購標的并表，業績影響顯著

　　值得一提的是，投資者可能關心標的并表對中國電力的影響，此次收購北京公司達55.15%股權，其他四家標的100%股權，將對公司經營、財務以及業績帶來顯著性影響。

　　從財務端來看，大幅增厚資產，若按完全并表，五家標的帶來總資產增加676.08億元，較2022年末增長32%，凈資產增加194.26億元，較2022年末增加28.32%。

　　在收入端，標的未披露收入情況，但根據中國電力風電光伏每吉瓦裝機量帶來的收入數值(2020-2022區間值6-9億元)進行大致測算，運營資產大概帶來收入約45-67.5億元，若在建項目(包括公司及收購標的)投運，收入將帶來98-147.06億元，占比2022年收入22.44%-33.65%，基本確定高增長。

　　而在利潤端，按照管理層預測的30%利潤增長計算，2023年將帶來10億元以上的歸屬股東凈利潤。如該收購在9月底完成，按照香港會計準則，標的資產經營數據在四季度開始并表，預計將貢獻2億元的歸屬股東凈利潤。而在2024年，標的資產業績全年并表，將進一步展現本次交易對上市公司的業績貢獻作用。

　　在風電及光伏項目全部運營的情況下，可確定性的帶動收入全年雙位數增速，帶動凈利潤于下半年保持高增長水平。同時考慮到風電零部件以及光伏組件價格下降、宏觀用電量上升、清潔能源對火電替代率提升，風電及光伏利用小時數以及電價具有上升預期，利潤率仍有較大可提升空間。

　　五家標的對中國電力的財務及業績影響顯著，基本鎖定未來業績增長，在高確定性下，為公司高ROE及分紅帶來預期。2022年公司ROE為3.9%，預計2023年翻倍，將達到7%，未來隨著風電及光伏資產比重提升，有望達到10%以上，而其2019年就諾分紅比例不低于50%，以目前市值水平，預期股息率將達到10%。

　　業績高確定性，估值回撤或可撿漏

　　在資本市場，投資優質標的需要有好的估值。從估值上看，根據富途牛牛，目前中國電力的PE及PB估值分別為12.6倍及0.88倍，低于電力板塊(23.3倍及0.9倍)，其中就PE而言，2023年預計將為6倍，遠遠低于行業均值。以風電及光伏可觀測的利潤(年報27.32億元+標的權益凈利潤8.33億元)算，以行業PE均值計算，光兩大業務帶來的估值就達830.7億元，較目前港股市值高出139.4%。

　　此外，火電盈利具有修復預期，主要為能源成本下降，該公司通過投資及持股方式以及與煤炭龍頭長期合同獲得穩定的煤炭供應，比如去年12月引入中煤電力戰略投資，今年初與淮南礦業重續為期3年的煤炭供應框架協議，都為2023年火電業務盈利修復帶來鋪墊;水電業務上半年受資源影響表現不佳，下半年預計來水好轉;儲能業務是該公司發展最快的業務之一，在8月3日旗下新源智儲與山東院訂立了一份BESS合同，保障收入增長，且保持盈利能力，已成為新增長亮點。

　　基于強勁的基本面，各大券商投行也看好公司新能源轉型發展，基本為買入評級。比如長江證券研報看好公司此次收購，認為此次收購估值具有優勢，且資產分布廣，將進一步鞏固公司在各個區域內電力資產的優先收購權，明確公司作為國家電投新能源旗艦上市公司地位，而公司也將邁入快速成長期。

　　綜合看來，中國電力的百億收購，代價低，標的優質，資產分布范圍廣，將極大增強公司在風電及光伏領域的競爭力。公司運營和在建(包括此次收購)的風電及光伏總裝機量高達30.74吉瓦，未來收入份額將大幅提升，同時驅動整體盈利能力的提升。在港股市場，該公司也將成為電力行業轉型標桿。

　　中國電力業績增長強勁，在過去五年，收入、凈資產均保持雙位數的復合增速增長，市值整體也保持在增長通道，但市值影響因素較多，因此線性同步較差，去年主要因為火電業務持續虧損以及板塊拖累，使得市值回撤了37%，但也成為價值投資者撿漏的機會。高確定性的業績、低估值的行業龍頭，將受到資金青睞。

　　來源：智通財經APP