滿庫入冬，歐洲能源危機解除了嗎

　　近期歐洲出現“負氣價”的根源是儲氣率接近臨界點。近期歐洲天然氣TTF next hour現貨價格兩個月內從302歐元/兆瓦時暴跌至10歐元/兆瓦時，甚至在交易日內曾出現過“負氣價”的情況。其原因類似 “倒牛奶現象”，具體來說：無論是管道氣還是郵輪運輸的LNG，其倉儲成本都非常高昂，因此當天然氣售價無法覆蓋其成本時，廠商將面臨越賣越虧，且儲存時間越長越虧的局面，同時目前多國的庫存容量已經到達極限，倉儲難度加劇，因此存在廠商愿意以極低價甚至負價交割的情況。

　　為何俄氣斷供背景下，歐洲能夠順利累庫?首先，俄氣雖然退坡但依然存在貢獻，年初以來，俄氣對于歐洲的供應持續退坡，這一趨勢在近三個月明顯加速，目前北溪1號已經連續斷供3個月，且北溪2號已經被炸，僅Velke Kapusany管道存在小幅供應;其次，美國的LNG帶來了持續增量，年初俄烏沖突開始沒多久，美國就與歐盟簽署能源合作協議，承諾在2022年給歐盟額外15bcm的LNG增量，目前歐盟LNG增量基本來自于美國的貢獻，填補了約八成的俄氣空缺;最后，歐洲積極在需求端采取能源替代(重啟煤電、加速制氫、挖掘生物質能)，天然氣需求降至近幾年最低點，疊加過去幾個月處于天然氣需求淡季，庫存才得以回補。

　　過去兩個月的樂觀因素即將出現扭轉：11月初，俄羅斯的最后一條主要管道也接近斷供，此外，美國天然氣持續的低庫存壓力下，其LNG出口在近幾個月有邊際退坡的趨勢。進入歐洲的需求旺季(11月至次年3月)，接下來5個月的天然氣需求占全年56%(約320bcm)，若俄氣持續全面斷供，那么帶來的缺口大概有80bcm，即使縮減15%的需求(48bcm)，仍然存在32bcm的缺口，其中美國LNG的增量最多可以彌補10bcm，剩余的缺口只能通過加速去庫來補足，意味著后續歐洲庫存將進入加速去化階段，預計在2023年初再次降至歷史同期最低水位，老能源價格在冬季將再次沖高;

　　長期看，能源危機本質是市場掠奪，當前只是開端并非結束。美國和俄羅斯是全球最大的天然氣生產商，產量占全球40%，美國的需求方相對分散，包括北美、亞洲、歐洲、中南美等地，主要產品以LNG為主;俄氣的買家主要集中在歐洲和少數亞洲國家，管道氣是其主要供應方式，對歐管道氣供應占其出口約七成。從趨勢來看，近幾年美國天然氣生產在加速攀升，同時碳中和背景下天然氣由于其清潔性又是老能源中唯一的增量能源，因此美國擴張天然氣市場的需求十分迫切，其對于俄歐之間的能源貿易干預可能成為常態。當前的能源危機只是開端，并非結束，當本輪庫存消耗殆盡，歐洲如何再次進行補庫?這是留給歐洲的長期命題，長期能源價格中樞上移是老能源成為稀缺物資的必然結果。

　　國內經濟：能源有色價格回升，國內需求仍受壓制。上游：鐵礦石、焦煤價格小幅回升、原油價格繼續上升;中游：鋼鐵開工率和焦化開工率季節性回落;下游：主要城市地鐵客運量下降，商品房成交面積下降;通脹：蔬菜價格持續下降、豬肉價格與上周持平，工業品價格企穩回升;金融：利率總體上行，人民幣兌美元匯率貶值，兌歐元升值;三大需求：消費總體受到壓制，基建投資回落，出口持續下行;產業鏈：有色價格普遍上升，電子產業鏈景氣度上升。

　　下周關注：下周中國公布10月CPI、PPI、社會融資規模等數據，美國公布10月CPI等數據，英國公布第三季度GDP等數據，歐盟公布10月CPI等數據。